Detta är en krönika av Fabian Franzen, privatinvesterare och en av rösterna bakom podcasten Market Makers.
Är man svensk småbolagsinvesterare kan man omöjligen ha missat Cheffelos resa de senaste åren. Bolaget som säljer matkassar på prenumeration var en evig förlustmaskin innan dom kraftigt började dra ned på marknadsföringen (ffa rabatter och subventionerade kassar) och fokusera på sina mest lojala och lönsamma kunder. Resultatet blev en helomvändning i verksamheten – bolaget är nu en redig kassaflödesmaskin och aktien är upp ca 10x sedan botten 2022.
Nu verkar det som att den globala marknadsledaren inom samma sektor har siktet inställt på samma strategi.
Diskutera aktien och analysen i vår Facebook-grupp eller på vår Discord.
En fräsch turn-around?
HelloFresh har också sin kärnverksamhet inom matkassar (eller ”meal kits” som det heter på engelska) som utgör ca 70% av omsättning, men bolaget har också snabbt byggt upp segmentet ”Ready-to-Eat” (RTE) – färdiglagade premiumrätter som nu utgör nästan 30% av omsättningen. Detta är ett nytt område för bolaget men som har enorma skalfördelar då benet använder samma distributionsnät som meal-kits och har därför snabbt lyckats ta 60% marknadsandel i USA (främsta marknaden).
Bolaget var en riktig Covid-19-vinnare och 4-dubblade sin omsättning mellan 2019-2022. Men efter glädjeåren kom baksmällan med svagare tillväxt, stigande marknadsföringskostnader och en aktiekurskollaps på -90%. Man insåg att det inte var lönt att växa om det innebar att man behövde kraftigt subventionera sina matkassar för att få in kunder som i slutändan aldrig skulle vara lönsamma för bolaget.
Bolaget började långsamt sätta siktet på att ställa om från aggresiv tillväxt till lönsamhet. Man etablerade ett effektiviserings-program och resultaten har äntligen börjat synas.
- Marknadsföringen trimmas – Rabatter skalas ned och man fokuserar på att få stor avkastning på varje spenderad krona.
- Kostnadsbasen rationaliseras – färre produktionssajter, högre automatisering, och centraliserade inköp
- Fokus på lojala kunder – Återkommande kunder med högre ordervärde innebär lägre kostnader för bolaget
Att dra ned marknadsföringskostnader och fokusera på lojala kunder… känner man igen detta från något?
Kassor med Kassaflöde
HelloFresh har lövtunna marginaler. Detta beror på att bolaget har väldigt höga rörliga kostnader (ingredienser, arbete, frakt) och semi-rörliga kostnader (marknadsföring). Resultatet blir att endast några fåtal procents vinstmarginal är att förvänta sig. Men det är också här storheten i caset ligget.
För det första krävs det enorma resurser för att ta sig in på marknaden – inte bara behöver du kuna planera, köpa, och sälja matkassar till kund utan även bygga upp logistikkedjan för att leverera dom. Den låga marginalen agerar som vallgrav och håller potentiella konkurrenter borta. Vem vill in i en bransch där det kostar extremt mycket att etablera sig men där det också är ofantligt svårt att tjäna pengar?
För det andra så (likt det vi sett med Cheffelo) så får man extremt hög utväxling på vinsten i lågmarginalsföretag när man börjar trimma kostnader. Detta eftersom en minskning i t.ex. marknadsföringen på 2%-enheter kan innebära skillnaden mellan att ha en EBIT-marginal på 2% eller 4%. Detta kanske inte låter signifikant – det är trots allt endast en 2%-enhet skillnad i marginal – men det är faktiskt en 100%ig skillnad i den faktiska vinsten.
HelloFresh management har uttryckt att man vill att ”contribution margin” (i stort sett bruttomarginalen, omsättningen minus de rörliga kostnaderna) ska ligga på 25% långsiktigt och att marknadsföringskostnader ska vandra ned mot 12-15% av omsättningen. Lyckas bolaget hålla kostnadsdisciplin och fortsätta sin marginalresa som man började ge sken av i Q1 2025 så kommer HelloFresh också kunna ställa om till en redig kassaflödesmaskin. Jag skissar på att HelloFresh handlas till EV/S 0.2x och EV/EBIT 3–4x för 2026E.
Sammanfattning
HelloFresh följer nu samma väg som sin svenska motsvarighet – från subventionerad tillväxt till kassaflödesfokus. Analysen visar hur små marginaljusteringar i en extremt pressad bransch kan skapa enorm vinstutväxling, och varför bolaget kan vara mitt i en lönsam turn-around.
Disclaimer: Jag äger HFG
Diskutera aktien och analysen med likasinnade i vår Facebook-grupp eller på vår Discord.
