Vertiseit - Dags att Scala?

Kan bolaget skala upp genom ett skifte i intäktsmixen, eller skapar förvärvsstrategin problem med integration och marginalutspädning?

Introduktion

Vertiseit är ett ledande retail tech-bolag som utvecklar SaaS-plattformar för In-store Experience Management (IXM). Genom dotterbolagen Dise, Grassfish och Visual Art erbjuder bolaget mjukvara som digitaliserar och knyter ihop det fysiska och digitala kundmötet i butik. Kundbasen består av över 1150 globala varumärken som sträcker sig över 40 länder, exempel på kunder är BMW, FC Bayern, Uniqlo, Lindex och L'Oréal.

Historiskt har Vertiseit uppvisat en stark förmåga att kombinera ARR-tillväxt med strategiska förvärv, vilket skapat en ledande position i Europa. Under 2024 och 2025 genomgick bolaget dock en period där lönsamheten tillfälligt pressades tillbaka. Detta föranleddes av tunga förvärv, i synnerhet av Visual Art i slutet av 2024, där initiala integrationskostnader, effektiviseringsprogram och en tillfälligt ofördelaktig intäktsmix (mer hårdvara/systemförsäljning) tyngde resultatet. Sedan slutet av 2025 och in i 2026 har marginalerna dock börjat klättra uppåt igen, drivet av realiserade synergier och ett framgångsrikt strategiskt skifte tillbaka mot en högre andel SaaS-intäkter.

Bolaget

Vertiseits dotterbolag levererar olika lösningar för olika kundgrupper med olika behov:

• Dise: Levererar mjukvaran som styr butiksskärmar och digital kommunikation, medan partners sköter integration och utrullning.
• Grassfish: Levererar en mer komplett plattform för stora internationella kedjor som vill styra och samordna sin digitala kundupplevelse i många butiker och marknader från ett gemensamt system.
• Visual Art: Hjälper kunder att utforma själva butikskommunikationen i praktiken, alltså digitala koncept, innehåll, menyboards, kampanjer och Retail Media-lösningar, särskilt för retail och snabbmatskedjor.

Medan verksamheten utåt fortsatt bedrivs genom de ovanstående, oberoende varumärkena, utgör IXM Grid den gemensamma molnbaserade plattforms-backenden i bakgrunden som hanterar tunga kärnfunktioner och skapar stora skalfördelar för koncernen.

Följaktligen består intäktsmixen av tre ben: SaaS, Consulting och Systems. Det minsta segmentet, Consulting, omfattar tjänster kopplade till strategi och konceptutveckling för de digitala butikslösningarna vilket stod för 11,7% av totala omsättningen R12 per Q1. Systems omfattar hårdvaruförsäljning i form av fysiska skärmar som stod för 39,8% R12 per Q1, där man driver ett medvetet skifte bort från denna intäktsström och istället, i allt större utsträckning, överlåter detta till partners. På sikt väntas skiftet driva bruttomarginaler till följd av segmentets låga bruttomarginalprofil om ~26-31% vilket rimligtvis även bör minska kapitalbindningen och således frigöra mer kassaflöde. Detta reflekteras i en nettoomsättning som börjat minska, samtidigt som ARR och SaaS-segmentet (BM 92% per Q1) fortsatt med en stark utveckling drivet av fortsatt hög NRR (net revenue retention) >100%, konvertering av engångslicenser till återkommande samt adderande förvärvseffekter.

Mjukvarorna integreras djupt i kundernas digitala ekosystem (exempelvis mot PIM, CRM och e-handel) för att i realtid kunna styra vad som visas på skärmarna. Integrationen skapar betydande switching costs vilket förklarar bolagets strukturellt låga churn på runt 1%.

Förändring i intäktsmixen

Som nämnt ovan befinner sig Vertiseit i en omställning där bolaget aktivt ställer om från att vara en traditionell fullserviceleverantör till att bli mer av en renodlad mjukvaruleverantör. I praktiken innebär detta att man medvetet fasar ut den egna, lågmarginaliga försäljningen av hårdvara (Systems) och istället låter sina integrationspartners hantera denna fysiska infrastruktur. Effekten av detta anser vi börjat synas i siffrorna de senaste kvartalen.

Under Q1 2026 sjönk den totala nettoomsättningen med 3,5% y/y, vilket är en direkt konsekvens av minskad hårdvaruförsäljning, vilket ledningen beskriver som en del av strategin samt den generella slagigheten i Systems-affären. Samtidigt ökade SaaS-intäkterna med närmare 13 mkr till 85,6 mkr. Detta innebär att SaaS-delen nu utgör 52% av den totala nettoomsättningen, upp från 43% motsvarande period föregående år vilket stärkt bruttomarginalen de senaste kvartalen.

Parallellt fortsatte ARR uppvisa en tillväxt om 24,2% till 341 mkr vilket även gav positivt utfall på det underliggande rörelseresultatmåttet Cash EBITDA som uppgick till 12,2% R12 där OPEX knappt ökat. Vi tror, i enlighet med vad bolaget kommunicerat, att detta inte bör tolkas som ett svaghetstecken utan helt enkelt att man byter ut "dåliga" intäkter mot "bra" intäkter.

Vidare ser vi fortsatt potential för organisk ARR-tillväxt i den installerade basen. Under Q1 2026 uppgav ledningen att den genomsnittliga penetrationen fortfarande bara ligger runt 30%, vilket indikerar betydande upsell-potential bland befintliga kunder. Drivarna är främst högre licensvolym per installation, det vill säga, fler moduler såsom exempelvis Retail Media (Visual Art), där butikens digitala skärmar även kan monetiseras som annonsyta för externa varumärken, och AI-baserat In-store Audio. Ledningen har dessutom sagt att tillägg av Retail Media i en befintlig installation typiskt kan höja licensintäkten med omkring 40%, vilket illustrerar hur ARR kan växa organiskt även utan samma takt i nykundsintaget. Sammantaget ser vi potential att fortsätta växa andelen återkommande intäkter över tid.

Scala

20 maj annonserade Vertiseit förvärvet av Scala för cirka 265 mkr till 3,1x ARR och 1,3x sales. Scala, grundat 1987, är ett av de absolut starkaste varumärkena inom digital signage med ett omfattande partnernätverk och en stark position i Nordamerika. Rent finansiellt utgör detta ett gigantiskt kliv; Scala tillför cirka 85 mkr i ny ARR och en nettoomsättning på 200 mkr. Ställt mot Vertiseits totala ARR innebär detta att hela koncernens återkommande intäktsbas växer med 25%, med andra ord ett betydande hopp.

Scala kommer att integreras som ett mjukvaruerbjudande under dotterbolaget Dise. Det centrala värdeskapandet ligger i att fasa ut äldre, traditionella engångslicenser (perpetuallicenser) till förmån för återkommande intäktsströmmar.

42,5% kommer alltså vara återkommande och resterande intjäning omfatta hårdvaruförsäljning (Systems), konsulttjänster och engångslicenser. Sett i relation till koncernens andel i dagsläget på 48% R12, bör förvärvet mekaniskt alltså späda ut marginalerna när Scala konsolideras in i räkenskaperna vilket vi även sett historiskt med förvärvet av Visual Art 2024 där lönsamheten tillfälligt pressas tillbaka under integrationsfasen.

Däremot uppger Vertiseit uttryckligen att synergierna förväntas vara fullt realiserade under 2026 och att transaktionen ska bidra positivt till koncernens lönsamhet redan för innevarande helår. Detta antyder en ganska aggressiv plan där ledningen omedelbart avser att strypa den egna hårdvaruförsäljningen och överlåta den till Scalas partnernätverk samtidigt som man migrerar över den befintliga kundbasen till återkommande licenser.

Svårt att prognostisera

Våra estimat speglar enbart organisk tillväxt samt den initiala effekten av Scala-förvärvet. Vi räknar med en successiv ökning av SaaS-intäkterna mot 60% 2028e. Initialt pressas bruttomarginalen under 2026e till följd av en mer hårdvarutung intäktsmix i Scala, men vi modellerar en successiv marginalexpansion därefter, drivet av att Vertiseit snabbt förväntas flytta över Scalas hårdvaruaffär till partners och migrera kundbasen till återkommande SaaS-licenser. Inga framtida förvärvseffekter är inräknade i estimaten. Vi har därför räknat med en kassauppbyggnad där det genererade fria kassaflödet löpande stärker balansräkningen och mekaniskt sänker nettoskulden framgent.

Vi anser även att Cash EBITDA (EBITDA - underhållscapex) bäst speglar den underliggande intjäningsförmågan Det är också det mått bolaget själva styr efter i sina långsiktiga mål (35% marginal till 2032).

Att bilda sig en uppfattning kring hur det exakt ska se ut för Vertiseit framöver är i vår mening ganska svårt. Ledningen har kommunicerat en ambition att genomföra minst två förvärv årligen för att konsolidera marknaden. Givet den nuvarande skuldsättningsnivå på ca 3x EBITDA är utrymmet att finansiera en hög förvärvstakt uteslutande via organiskt genererade kassaflöden begränsat. Bolaget kommer framgent sannolikt att behöva förlita sig på nyemissioner eller upptagande av ytterligare lån, vilket gör det svårt att med precision förutse exakt hur kapitalstrukturen.

Utöver finansieringsfrågan tillkommer osäkerheten kring integrationen i det kortsiktiga perspektivet. Precis som vi såg i samband med förvärvet av Visual Art, riskerar varje nytt förvärv att späda ut koncernens bruttomarginal initialt, givet att de förvärvade bolagen ofta dras med en annorlunda, mer hårdvarutung intäktsmix. Till detta tillkommer oundvikliga integrationskostnader som tillfälligt tynger rörelsekostnaderna. Vi ser dock denna volatilitet som en rimlig och naturlig trade-off för ett utpräglat roll-up-bolag med det mycket ambitiösa målet att nå 1 miljard SEK i ARR till år 2032. Under antagandet att basaffären fortsätter takta på (exklusive M&A) handlas bolaget till 14x Cash EBITDA på våra estimat på 2028e. Men med insikten om bolagets uttalade M&A-strategi förblir även en sådan multipel i slutändan svår att förutspå med absolut säkerhet, eftersom framtida förvärv oundvikligen kommer att rita om både intäktsmix och marginalprofil längs vägen.

Slutsats

Sammanfattningsvis har Vertiseit en skalbar SaaS-modell med djup mjukvaruintegration och en strukturellt låg churn som tillsammans bygger en stabil vallgrav. Bolaget skiftar nu om modellen där man syftar till att fasa ut hårdvaran till förmån för partnerledd mjukvaruförsäljning. Samtidigt innebär bolagets aggressiva roll-up-strategi, nu senast med det stora men hårdvarutunga förvärvet av Scala, att den kortsiktiga resultaträkningen blir volatil och svårprognostiserad på grund av integrationskostnader och finansieringsbehov. Även om aktien på våra konservativa estimat (exklusive framtida M&A) handlas till en multipel om 14x EV/Cash EBITDA för 2028e, gör osäkerheten kring hur snabbt Scala-affären kan städas upp att risken för en sidledes kursrörelse under integrationsfasen är påtaglig. Givet denna kortsiktiga osäkerhet ställt mot den attraktiva långsiktiga potentialen väljer vi att i dagsläget landa i en neutral rekommendation.

Disclaimer: Skribenten äger inte aktier i bolaget.