Svedbergs: En pengakran?

Svedbergs har framgångsrikt transformerats till en internationell badrumskoncern via förvärv och stabil renoveringsefterfrågan. Efter en logistikomställning i Storbritannien som tillfälligt tyngt marginalerna väntas lönsamheten återhämta sig under slutet av året, samtidigt som expansionen fortsätter genom det senaste förvärvet av tjeckiska UBC.

Inledning

Svedbergs Group är en ledande europeisk badrumskoncern, grundad 1920 i Dalstorp, som under de senaste åren har adderat flera varumärken via förvärv utifrån en decentraliserad varumärkesstrategi. Verksamheten omfattar utveckling, design och försäljning av kompletta badrumslösningar, inklusive badrumsmöbler, duschar, blandare och porslin.

Portföljen inkluderar varumärken som bland annat Svedbergs, Roper Rhodes, Thebalux och UBC, vilket ger en spridning av verksamheten över hela Europa. Försäljningen sker främst B2B via fackhandel, grossister och projektmarknaden riktad mot byggbolag. En övervägande del av efterfrågan drivs av renoveringsmarknaden, vilket har blivit extra tydligt under de senaste åren i takt med att nybyggnationen av bostäder har stannat av. Svedbergs tillväxtmodell kombinerar organisk tillväxt med förvärv på en relativt fragmenterad europeisk marknad. På rullande tolv månader omsätter bolaget 2,3 mdkr och börsvärdet uppgår till 3 mdkr.

Största ägare i Svedbergs är Stenafamiljens investmentbolag Stena Adactum, som äger hela 43% av aktierna. Bolagets vd, Per-Arne Andersson, äger aktier till ett värde av 9,5 mkr.

Mer än bara Svedbergs

Trots bolagsnamnet härstammar majoriteten av intäkterna i dag från andra varumärken än just Svedbergs, och Svedbergssegmentet utgör nu endast 18% av koncernens totala intäkter. Denna utveckling har uppnåtts genom förvärv på andra marknader, bland annat i Storbritannien (Roper Rhodes) och i Nederländerna (Thebalux). Utöver den adderade volymen från dessa förvärv har den ursprungliga Svedbergsdelen gått något svagare, samtidigt som de övriga delarna har utvecklats positivt, vilket har format dagens koncernstruktur. I dag står Storbritannien för ungefär 50% av bolagets omsättning, Norden och Centraleuropa utgör den andra halvan.

Efter en stark renoveringsvåg nådde Svedbergssegmentet en topp under 2022, för att därefter mattas av under 2023 och 2024. Denna nedgång kompenserades dock väl av Roper Rhodes, som förvärvades i slutet av 2021. Köpeskillingen uppgick till strax över 1,1 mdkr i ett mycket transformativt förvärv. I efterhand får affären ses som mycket lyckad, med fortsatt god tillväxt och marginaler som i dag överstiger koncernsnittet. Samma framgång upprepades i Nederländerna med förvärvet av Thebalux under 2023. Förvärvet kostade Svedbergs cirka 620 mkr och har också utvecklats mycket väl. Den gemensamma nämnaren för Svedbergs samtliga förvärv är att de på ett eller annat sätt verkar inom tillverkning och försäljning av badrumsinredning och badrumsmöbler. Genom att nischa sig uppger bolaget att de kan utvinna synergier i form av gemensamma inköp och ett högre kapacitetsutnyttjande inom både produktion och logistik. Detta tycks stämma väl överens med verkligheten, givet den positiva utvecklingen i de två nämnda förvärven.

Under det andra kvartalet i år genomfördes ytterligare ett förvärv, denna gång i Tjeckien i form av UBC, som verkar inom exakt samma nisch som den övriga koncernen. Förvärvet adderar cirka 16% till omsättningen pro forma med en EBITA-marginal på 12%, vilket är något under det nuvarande koncernsnittet. Men precis som vid tidigare förvärv är ledningens uttalade mål att utnyttja tillgängliga synergier för att på sikt lyfta lönsamheten i UBC. Någon exakt förvärvsmultipel kommunicerades inte vid transaktionen, men baserat på kommunikation från ledningen förväntas prislappen ligga i linje med det historiska snittet, vilket indikerar en multipel kring 8x EV/EBITA. Förvärvet av UBC öppnar upp en helt ny och intressant geografisk marknad för Svedbergs. Att man initialt väljer att endast köpa 80% av bolaget, för att ge de tidigare ägarna tydliga incitament att fortsätta driva verksamheten framgångsrikt, ser vi som en positiv strategi. Köpet finansieras genom en kombination av egna medel och lån. Skuldsättningen efter förvärvet uppgick till 1,8x EBITDA (exklusive leasing), vilket vi anser vara mer än hanterbart och tyder på att det finns ett tydligt utrymme för ytterligare förvärv framöver.

Q2 under förväntan

Den 15 juli presenterade Svedbergs sin rapport för det andra kvartalet, vilken tyvärr kom in under marknadens förväntningar. Varken omsättning eller lönsamhet utvecklades i enlighet med estimaten. Den totala tillväxten uppgick till 3,7%, varav 1,8% utgjordes av organisk tillväxt. Eftersom siffrorna för UBC endast konsoliderades från och med juni månad, återspeglas inte detta förvärv fullt ut i kvartalsrapporten. Den rapporterade EBITA-marginalen uppgick till 13,7% (mot 14,6% året innan). Den primära förklaringen till den pressade marginalen var temporärt högre logistikkostnader i Storbritannien, hänförliga till Roper Rhodes. Bolaget tvingades driva fem parallella lagerenheter under övergångsperioden till ett nytt centralt distributionscenter, vilket drog upp rörelsekostnaderna och belastade marginalen. Denna logistikflytt förväntas dock vara helt slutförd under det fjärde kvartalet i år. Det rör sig således högst sannolikt om en tillfällig svacka i lönsamheten, som bör återställas förutsatt att flytten genomförs enligt plan.

Estimat

Under de fem senaste åren har Svedbergs i snitt ökat sin omsättning med 28% årligen. Denna höga siffra är dock dopad av de stora förvärven av Roper Rhodes och Thebalux, den motsvarande organiska tillväxten uppgår till 2,6%. Denna nivå sticker inte ut anmärkningsvärt, utan speglar troligtvis väl den förväntade tillväxttakten för badrumsmarknaden under de kommande åren. Med tanke på bolagets bevisade förvärvsfokus och en skuldsättning som i dagsläget inte är särskilt ansträngd, finns det goda möjligheter för Svedbergs att slutföra fler förvärv under den kommande tiden. Under samma femårsperiod har bolaget dessutom expanderat rörelsemarginalen från 13,7% till 15,2% under 2025. Detta påvisar en stark förmåga att inte bara genomföra värdeskapande förvärv, utan också att framgångsrikt realisera de synergier som krävs för att förbättra den underliggande lönsamheten. För helåret 2026 kommer UBC att räknas med under drygt halva året, vilket pro forma innebär en adderad tillväxt både i år och nästa år. Samtidigt väntas marginalen fortsätta ta temporär skada mot slutet av 2026 till följd av de dubbla logistikkostnaderna i Storbritannien, för att därefter vända uppåt i takt med en ökad nyttjandegrad i den nya anläggningen.

Svedbergs finansiella mål är att nå en genomsnittlig årlig omsättningstillväxt på 10% (både organiskt och via förvärv), samt att uppnå en EBITA-marginal på 15%. Vi bedömer att detta är två rimliga mål, vilka bolaget dessutom redan har bevisat att de kan uppfylla. Möjligtvis kan det snart bli aktuellt att höja marginalmålet, med tanke på att bolaget under rullande tolv månader har nått dit, och dessutom besitter goda förutsättningar att fortsätta expandera marginalen framgent. Svedbergs har även en utdelningspolicy om att dela ut uppemot 50% av nettovinsten årligen, vilket är mycket uppskattat av investerare. I nuläget bedöms utdelningen inte vara hotad, tack vare den starka finansiella ställning som bolaget befinner sig i.

Slutsats

Svedbergs uppvisar i grunden en stark verksamhet med en beprövad och stabil förvärvsmodell. Den kortsiktiga marginalpress vi nyligen sett i Storbritannien är troligtvis övergående och anledningen till varför marknaden straffat aktien i år.

Med hänsyn till bolagets historiska förmåga att integrera förvärv, realisera synergier och upprätthålla höga marginaler anser vi att en värdering på 11x EBITA är en rimlig nivå. Skulle man dock kunna återskapa framgången man haft i Storbritannien och Nederländerna i Tjeckien med UBC ser vi inte varför Svedbergs inte ska belönas med en högre värdering. På målmultipeln vi satt blir uppsidan i aktien 40% på 2028 års estimat, detta utöver den årliga utdelningen man kan förvänta sig. Sammantaget landar vi i en köprekommendation för Svedbergs.