Cynca Nordic: Bygger om från låga nivåer

Efter storaffären med Nordic Capital och försäljningen av stjärnsegmentet Flow Technology är Cynca Nordic ett skuldfritt bolag med nytt fokus. Med en mer renodlad verksamhet mot bygg och fastighet har marginalprofilen förändrats, samtidigt som aktien handlas till en historiskt stor rabatt mot sektorkollegorna.

Inledning

Cynca Nordic, tidigare Vestum, tog sig till börsen 2021 efter att ha tagit över WeSCs börsplats. Bolaget är en så kallad serieförvärvare med fokus på förvärv inom bygg- och fastighetsrelaterade nischer, såsom specialiserade installationstjänster, fästelement och containeruthyrning. År 2021 var ett intensivt år med mer än 30 genomförda förvärv. Detta ledde till en alltför hög skuldsättning som, i kombination med höjda räntor, avspeglas i en aktiekurs som har tappat över 70 procent i värde. Rullande tolv månader omsätter Cynca 2,3 miljarder kronor med ett nuvarande börsvärde på 6,2 miljarder kronor. Justerat för en kommande utdelning är bolagets värdering närmare en miljard kronor.

Säljer sitt största segment

Den 10 juni annonserade bolaget försäljningen av ett av sina tre segment, Flow Technology, som utgörs av bolag inom vatteninfrastruktur. Köparen, riskkapitalbolaget Nordic Capital, betalar 6,5 miljarder kronor, vilket motsvarar en multipel på 20,4 gånger rörelsevinsten. Detta ledde till att aktiekursen rusade 27 procent på beskedet. Innan transaktionen tillkännagavs hade bolaget ett börsvärde på 4,7 miljarder kronor. Flow Technology anses vara den mest kvalitativa delen av verksamheten med en rörelsemarginal på över 22 procent. Conny Ryk, tidigare vd för Vestum som tog bolaget till börsen, är tillbaka som vd efter att ha lämnat uppdraget under 2023. Han är även bolagets största ägare med 17,8 procent av aktierna.

Drygt en månad efter att Cynca annonserat försäljningen av Flow-segmentet publicerades bolagets Q2-rapport. De redovisade intäkterna för den kvarvarande verksamheten minskade med nästan 20 procent under det första halvåret. Den organiska utvecklingen var dock -6 procent i det första kvartalet och 0 procent i det andra. Att bolaget vänder till svarta siffror är positivt. Det beror delvis på ett skiftat fokus mot mer lönsam försäljning, vilket kortsiktigt påverkar omsättningen men är rimligt på längre sikt och därmed kan motivera försäljningstappet. I kvartalet redovisades en justerad rörelsemarginal på 7 procent, en ökning från 6,1 procent året innan, vilket indikerar att kostnadskontrollen utvecklas åt rätt håll. Det finns därmed fortsatt potential för marginalförbättringar utifrån dagens rullande tolv månaders-siffror.

Kvarvarande verksamhet

Efter försäljningen av Flow Technology består Cynca idag av två affärsområden: Niche Products och Solutions. Solutions är den större delen och utgör cirka 68 procent av de totala intäkterna, medan Niche Products står för den resterande delen. Solutions omfattar främst tjänster som installation och renovering inom betonglösningar, el och andra områden med anknytning till bygg och fastighet. Niche Products innefattar i första hand produktförsäljning inom liknande områden, särskilt försäljning och uthyrning av containrar samt försäljning av fästelement. Den gemensamma nämnaren är att det nya Cynca är ett mer bygg- och fastighetsexponerat bolag.

Marginalprofilen skiljer sig tydligt mellan segmenten, där produktförsäljningen genererar en markant högre marginal. Under första halvåret 2026 uppgick rörelsemarginalen för Niche Products till 13,2 procent, medan motsvarande siffra för tjänstesegmentet var 4,1 procent med en organiskt minskande omsättning. I den senaste rapporten nämns dock att bolaget ser en högre kundaktivitet inför det tredje kvartalet. För att öka koncernens samlade marginaler är det centralt att förbättra lönsamheten inom tjänstesegmentet, vilket i nuläget tynger siffrorna. En närmare granskning visar att tre av bolagets cirka 30 dotterbolag genererade hälften av vinsten i fjol. Detta tyder på att marginalsvagheten inte är generellt utbredd utan snarare bolagsspecifik. Konsekvensen av detta kan bli fler avyttringar av olönsamma verksamheter för att synliggöra den underliggande lönsamheten i de enheter som faktiskt driver Cynca framåt.

Estimat

Cynca har som finansiellt mål att nettoskulden i relation till EBITDA ska understiga 2,5 gånger. I och med försäljningen av Flow Technology är nettoskulden i princip noll. Ledningen är även öppen för ytterligare avyttringar om det bedöms vara rätt väg att gå. Detta möjliggör i sin tur antingen fler extrautdelningar eller förvärv av bolag med potential för högre marginaler än dagens dotterbolag. Bolaget har upprepat sitt tidigare mål om att EBITA-marginalen ska nå 12 procent under de kommande 12 till 24 månaderna. Detta är samma mål som gällde när Flow Technology ingick i koncernen. Eftersom Flow Technology hade en högre marginalprofil bedömer vi det som osannolikt att bolaget når det uppsatta marginalmålet enbart med nuvarande portfölj.

Eftersom Cynca har en begränsad historik för den kvarvarande verksamheten finns det få datapunkter att basera framtida estimat på. Vi utgår därför främst från utfallet i den senaste kvartalsrapporten. Som tidigare nämnts uppnåddes en justerad EBITA-marginal på 7 procent. Justeringarna avser främst engångskostnader kopplade till omstrukturering och besparingar i den centrala organisationen, vilket är rimligt. Det finns sannolikt ytterligare besparingspotential inom detta område, vilket gör 7 procent till en trovärdig basnivå att växa ifrån. Som jämförelse uppgick Storskogens centrala kostnader till cirka 0,4 procent av intäkterna för första halvåret 2026, medan Cynca låg på ungefär 1,9 procent under samma period. Att Cynca ska nå Storskogens nivåer kan bli utmanande, då det skulle innebära centrala kostnader på endast 9 miljoner kronor per år, men vi bedömer att det finns utrymme att minska kostnaderna från dagens nivå. Givet ett perspektiv på några år framåt, och förutsatt att Cynca kan stabilisera EBITA-marginalen på 7 procent, framstår den kvarvarande verksamheten som lågt värderad justerat för den kommande utdelningen.

Som nämnts är det ett fåtal bolag, främst verksamma inom fästelement och containrar, som bär lönsamheten för helheten. Ytterligare en åtgärd som bolaget har lyft fram för att stärka lönsamheten är att minska spretigheten i verksamheten. Detta ska ske genom avyttringar och eventuella förvärv eller satsningar inom de befintliga områden som redan uppvisar god lönsamhet. Vi ser detta som en sund strategi för att lyfta bolagets rörelsemarginal varaktigt över 7 procent.

Rabatt mot peers

Trots att Cynca nyligen har avyttrat fler bolag än de har förvärvat, klassificeras bolaget sannolikt fortfarande som en serieförvärvare. Bland de noterade serieförvärvarna har Cynca den klart lägsta värderingen. En viss rabatt mot jämförbara bolag är befogad, och en direkt jämförelse med de bäst presterande serieförvärvarna vore felaktig. Däremot framstår den nuvarande rabatten som oproportionerligt stor även i jämförelse med serieförvärvare i det lägre skiktet. I de angivna tabellerna syns hur dessa bolag värderas utifrån nästa års konsensusestimat, och med en värdering som motsvarar hälften av denna grupp bedöms Cynca vara för lågt värderat i nuläget.

Slutsats

Efter försäljningen av bolagets mest lönsamma och kvalitativa segment är Cynca idag ett helt nytt bolag. Ambitionen att genomföra förvärv kvarstår, nu med bolagets tidigare vd tillbaka vid rodret. Huruvida detta är enbart positivt återstår att se, men mot bakgrund av bolagets historik intar marknaden sannolikt en avvaktande hållning, däremot är det positivt att han är största ägare i bolaget. Den ökade exponeringen mot bygg och fastighet till följd av avyttringen av Flow-segmentet är isolerat sett inte heller någon katalysator för en omedelbar uppvärdering. Samtidigt är vår bedömning att nuvarande värdering är för låg i relation till de underliggande värden man får. Det finns goda förutsättningar för marginalförbättringar genom mindre operativa åtgärder i dotterbolagen eller genom att helt enkelt avyttra de olönsamma delarna.

Vi anser att värderingen av Cynca-aktien bör ligga något under jämförelsebolagen, vilket motiverar en målmultipel på 9x EV/EBITA. Detta indikerar i sin tur en uppsida på ungefär 61 procent baserat på våra estimat för 2028. Givet en god uppsida i kombination med en numera relativt låg finansiell risk landar vi i en köprekommendation för Cynca Nordic.