NKT: Under hög spänning

NKT (853,57 DKK) är en ledande europeisk aktör inom kabelindustrin och offshore-transmission. Bolaget grundades redan 1891, har sitt huvudkontor i Köpenhamn och är noterat på Köpenhamnsbörsen sedan 1898. Efterfrågan på NKT:s produkter drivs av flera långsiktiga trender, däribland åldrande elnät, pågående elektrifiering av transportsystemen, utbyggnad av förnybar energi och ett växande elbehov från bland annat datacenter. Framför allt inom högspänningskablar (Transmission) är marknadsutsikterna starka, lovande då det även är NKT:s mest lönsamma affärsområde.

Det som gör NKT-aktien intressant tajmingmässigt är kombinationen av en stark orderingång och en verksamhet som i hög grad begränsats av produktionskapacitet. Bolaget befinner sig dock mitt i en stor investeringsfas, där framför allt kapacitetsutbyggnaden i Karlskrona blir viktig. När den nya kapaciteten tas i bruk kan NKT enligt planen öka produktionen och börja omsätta en större del av den befintliga orderboken.

Samtidigt är mycket av det redan diskonterat i aktien. De stora investeringarna har pressat det fria kassaflödet (FCF), och det kommer att dröja till efter 2028 innan hela effekten av den nya kapaciteten syns i resultat och kassaflöde. Investeringarna förväntas mattas av från 2027 och förbättrar därmed FCF. Vår bedömning är att aktiecaset i första hand handlar om hur väl ledning kan exekvera sin strategi framåt. Lyckas NKT öka kapacitetsutnyttjandet enligt plan och samtidigt förbättra marginalerna, studsar FCF upp rejält och marknadens estimat kommer sannolikt revideras upp. Alternativet, att utbyggnaden inte håller planen och ger den avkastning som redan förväntas, riskerar att leda till det motsatta vilket hade pressat aktien.

Verksamheten

NKT har under de senaste åren utvecklats från en renodlad kabeltillverkare till en Full-Service Provider. Det innebär att bolaget är involverat i en större del av värdekedjan. Bolaget har en stark position i norra Europa, med verksamhet bland annat i Danmark, Sverige, Tyskland och Polen. Kunderna består framför allt av elnätsoperatörer, energibolag, vindkraftsaktörer och andra infrastrukturföretag.

Verksamheten är uppdelad i tre huvudsakliga områden: Transmission, Distribution samt Grid Solutions & Accessories.

Transmission är det största och mest lönsamma affärsområdet och står för omkring 54% av verksamheten. Här ingår högspänningskablar och lösningar för bland annat offshore-vindkraft och elnätsförbindelser mellan länder. Projekten är ofta fleråriga och NKT kan ta ansvar för hela kedjan från produktion till installation. Omkring 95% av orderboken inom Transmission avser europeiska stamnätsoperatörer.

Orderboken inom Transmission består till cirka 70% av sammanlänkningar mellan elnät och cirka 30% av offshore-projekt. Transmission hade en orderbok på cirka EUR 13,0 Mdr i Q2 2026, motsvarande cirka EUR 11,6 Mdr baserat på standardiserade metallpriser. Ett av de större aktuella projekten är Eastern Green Link 3, som är värt över EUR 2,2 Mdr och ska skapa en förbindelse mellan Skottland och England.

Därutöver finns fem så kallade TenneT-projekt på totalt omkring EUR 2,5 Mdr som ännu inte ingår i orderboken. TenneT-projekten innefattar utbyggnaden av elnät i Tyskland och Nederländerna. Orderbokens storlek är en av de viktigaste delarna i investeringscaset, men då projekten löper över flera år redovisas intäkterna i takt med att projekten exekveras. NKT redovisade en rekordhög orderingång på över EUR 4,2 Mdr under det första kvartalet 2026.

Distribution står för cirka 27% av verksamheten och omfattar låg- och mellanspänningskablar som bland annat används inom elnät, byggnader, industri och datacenter. Efterfrågan gynnas även här av elektrifiering och investeringar i elnäten. Under H1 uppgick den organiska omsättningstillväxten till 2% inom segmentet. Marginalerna är dock lägre jämfört med Transmission, vilket gör att en förändrad affärsmix med större andel Transmission i koncernens försäljning kan bidra till förbättrad lönsamhet, även utan någon marginalförbättring inom de övriga segmenten.

Grid Solutions & Accessories står för cirka 19% av verksamheten och omfattar bland annat kabelskarvar, terminering, installation och underhåll. Verksamheten kompletterar kabelproduktionen och gör att NKT kan ta ett större ansvar genom hela kabelsystemets livscykel. Det stärker bolagets position i större projekt och skapar även en viktig intäktskälla efter själva kabelinstallationen.

Expansionen i Karlskrona

Karlskrona-expansionen är den viktigaste operativa faktorn i NKT-caset. Anläggningen byggs ut för att öka kapaciteten inom högspända sjökablar och väntas tas i drift under Q2 2027. När expansionen är färdig blir Karlskrona världens största anläggning för produktion av högspända offshore-kablar.

NKT har återkommande kommunicerat att kapaciteten snarare än efterfrågan sätter ett tak för hur mycket bolaget kan omsätta. Den nya fabriken kan därför lösa en av verksamhetens viktigaste begränsningar, och den stora orderboken gör att risken för outnyttjad kapacitet är låg.

Investeringen är dock inte riskfri. För att Karlskrona ska skapa värde krävs ett högt kapacitetsutnyttjande och tillräckligt hög lönsamhet på projekten. Om exekveringen går långsammare än väntat kan investeringarna i stället belasta resultat och kassaflöde under längre tid.

Utöver Karlskrona investerar NKT i kapacitet i Köln samt i kabelläggningsfartyget NKT Eleonora. Fartyget ska kunna transportera omkring 23 000 ton kabel. Det blir bolagets andra kabelläggningsfartyg vid sidan om NKT Victoria, som kan transportera cirka 11 000 ton kabel. Det stärker NKT:s installationskapacitet.

Det totala investeringsprogrammet uppgår till omkring EUR 2 Mdr fram till 2028. På kort sikt innebär detta ett betydande tryck på FCF. På längre sikt ska investeringarna generera högre omsättning, EBITDA och avkastning på det investerade kapitalet.

Marknad och konkurrens

NKT verkar på en marknad som gynnas av flera strukturella drivkrafter. EU-kommissionen uppskattar att omkring EUR 584 Mdr behöver investeras i Europas elnät under 2020-talet. Samtidigt bedömer NKT att marknaden för transmissionskablar kommer att överstiga EUR 10 Mdr per år under 2026-2030, jämfört med omkring EUR 2 Mdr per år under 2016-2019.

Elnäten behöver byggas ut och moderniseras samtidigt som elektrifieringen ökar. För att kunna konkurrera med Kinas framgångar inom elektrifiering av fordon krävs stora satsningar på nätinfrastruktur. Utbyggnaden av förnybar energi, framför allt havsbaserad vindkraft, kräver dessutom stora investeringar i överföringskapacitet. Även datacenter och AI bidrar till ett högre elbehov när de strategiskt placeras i norra Europa.

Marknaden inom högspännings- och offshore-transmission är samtidigt relativt koncentrerad. De höga kapitalbehoven, tekniska kraven och den erfarenhet som krävs för att genomföra stora projekt skapar höga inträdesbarriärer. De största konkurrenterna är italienska Prysmian och franska Nexans. Konkurrensen är högre inom låg- och mellanspänningskablar, där produkterna är mer utsatta för prispress.

En viktig skillnad mellan bolagen är hur stor orderbok de har i relation till den befintliga verksamheten. NKT:s Transmission-orderbok motsvarar omkring tio gånger dagens omsättning inom verksamheten, jämfört med cirka 5,2 gånger för Prysmian. Samtidigt bör orderboken inte analyseras isolerat. Projektmix, book-to-bill och hur snabbt bolagen faktiskt kan exekvera orderna är minst lika viktigt. I NKT:s fall sträcker sig orderboken längre fram än 2030, medan visibiliteten är låg hos peers.

Ledning och ägande

Claes Westerlind är VD och har arbetat på NKT sedan 2017. Han har tidigare ansvarat för högspänningsverksamheten i Karlskrona och arbetat över tio år på ABB inom högspänningskablar och HVDC. Erfarenheten är mycket relevant för NKT:s kärnverksamhet och den pågående expansionen.

Ledningen har hittills haft relativt god träffsäkerhet i sina finansiella mål. Strategin från 2022 hade som mål en EBITDA-marginal på 12-16% och en RoCE över 12% till 2025. Utfallet blev 14,3% respektive 24%. Koncernens operationella EBITDA ökade samtidigt från EUR 131m 2021 till EUR 390m 2025, och orderboken inom högspänning steg till cirka EUR 10,2 Mdr.

Ägarbilden är relativt spridd och präglas av institutionellt ägande. BlackRock äger enligt NKT:s uppgifter cirka 5% av aktierna och rösterna.

Finansiell ställning

NKT har en stark finansiell ställning med en nettokassa på cirka EUR 591m och likviditet på över EUR 1,3 Mdr. Bolagets mål är att hålla Nettoskuld/EBITDA under 0,0x, och räntetäckningsgraden uppgick till höga 147x.

Den starka balansräkningen ska dock inte få investerare att bortse från kassaflödesrisken. Förseningar i projektleveranser eller en svagare orderingång kan förlänga perioden med höga investeringar.

Eftersom större projekt är uppdelade i olika milstolpar sker intäktsflöden löpande under projektens löptid, vilket minskar risken för att hela projektvärdet behöver finansieras innan intäkterna kommer in.

Prognos

NKT har uppdaterat sin outlook inför 2026 och guidar nu för en omsättning på EUR 2,65-2,75 Mdr och operationell EBITDA på EUR 400-430m. Tidigare låg prognosen på EUR 2,63-2,78 Mdr respektive EUR 360–410m. Att EBITDA-guidningen höjts innan Karlskrona är i kommersiell drift är positivt och visar att förbättringen i första hand kommer från den befintliga verksamheten.

Transmission-orderboken uppgick till EUR 13,0 Mdr i Q2 2026, ned från EUR 13,5 Mdr efter Q1. Minskningen bör till stor del ses i relation till att NKT faktiskt exekverar order. Bolaget räknar med att omkring 33-35% av orderstocken ska utföras under 2026-2027.

NKT har kommunicerat att det fulla genomslaget av investeringsprogrammet kommer efter 2028. Fram till början av 2027 väntas CapEx fortsatt belasta FCF. Därefter bör investeringsnivån gradvis minska när de största projekten färdigställs. Om den nya kapaciteten samtidigt börjar bidra till högre omsättning och marginaler finns förutsättningar för en tydlig förbättring av FCF.

NKT har ett långsiktigt mål om en ROCE över 22% till 2030. Den 8 oktober meddelade bolaget dessutom tre nya högspänningskabelprojekt i Hamburg omfattande över 50 km kabel. Dessa stärker orderinflödet, men ska inte räknas som en del av orderboken innan projekten är registrerade.

Claes Westerlind har även flaggat för att marknadsaktiviteten kan kulminera i nya stora order under 2027, när europeiska och brittiska offshore-vindprojekt går mot installationsfas. Om det sker samtidigt som Karlskrona börjar bidra kan 2027 bli ett viktigt år för NKT.

Värdering mot peers

Idag handlas NKT till en premie mot Nexans men med rabatt mot Prysmian på EV/EBITDA. Samtidigt har NKT högre RoCE än båda jämförelsebolagen och en EBITDA-marginal i nivå med Prysmian.

Forward P/E på 24,5x är däremot inte lågt och visar att marknaden redan förväntar sig fortsatt resultattillväxt. Det ger en EV/EBIT/CAGR på cirka 0,7x, så värderingen ser mer rimlig ut när man tar hänsyn till tillväxten.

På EV/Transmission backlog värderas NKT däremot betydligt lägre än Prysmian. Multipeln bör dock inte tolkas som att hela orderboken är direkt jämförbar mellan bolagen. Lönsamheten i projekten och hur snabbt de kan exekveras är avgörande, och projektpipelinen är svår att få insyn i.

Konsensusvärdering

NKT ser dyrt ut på årets estimat, med EV/EBIT närmare 16,8x 2026E. Marknaden verkar ha inprisat framtida vinsttillväxt, vilket återspeglas i en förväntad EV/EBIT på 10,9x för 2028E. För att aktien ska fortsätta få stöd av värderingen krävs att NKT driver stark tillväxt framöver. Tillväxtprofilen bedöms vara starkare längre fram än i år, framför allt när Karlskrona och övriga investeringar börjar bidra, vilket gör att 2027 och 2028 blir viktigare för värderingen än 2026.

DCF

Vår DCF bygger på att NKT successivt konverterar den stora Transmission-orderboken till intäkter och att marginalerna förbättras i takt med högre kapacitetsutnyttjande. Med en beräknad WACC på 7,8%, terminal tillväxt på 2% och en exit-multipel på 9x EV/EBITDA uppgår det motiverade värdet sett till 12 månaders utsikt till 944 DKK per aktie. Det motsvarar en uppsida på cirka 10,5% från dagens 854 DKK.

DCF:en förutsätter att NKT levererar på kapacitetsutbyggnaden. Den stora orderboken minskar risken på intäktssidan, men lönsamheten i orderboken och förmågan att omvandla den till FCF blir avgörande.

Slutsats

NKT har ett attraktivt utgångsläge med en stark position inom högspänningskablar, en stor Transmission-orderbok och en marknad som väntas växa kraftigt under kommande år. Den stora frågan är därför inte om efterfrågan finns, utan hur snabbt NKT kan omsätta den i produktion, intäkter och kassaflöde.

Karlskrona-expansionen är triggern i caset. Om kapaciteten tas i bruk enligt plan kan NKT börja exekvera en större del av orderboken och få en högre andel Transmission i försäljningen. Tillsammans med lägre CapEx efter de stora investeringarna kan det ge en tydlig förbättring av FCF från 2027 och framåt.

Samtidigt är mycket av den framtida förbättringen redan en del av värderingen. Med ett beräknat DCF-värde på 944 DKK ges ca 10,5% uppsida. För att skapa större uppsida krävs att NKT överträffar dagens förväntningar, exempelvis genom snabbare exekvering, högre marginaler och fortsatt stark orderingång.

Sammantaget ser vi ett attraktivt bolag med måttlig uppsida sett till dagens kurs. Vår rekommendation är neutral med positiv bias.