Getinge - Nytt syre till en nedpressad aktie?

Svenska medicinteknikjätten Getinge är en av världens viktigaste spelare på intensivvårdsavdelningar och operationssalar. Bolaget vilar på starka strukturella trender och en växande andel återkommande intäkter. Men en tuff pandemibaksmälla och kostsamma regulatoriska problem har pressat marginalerna. Är bolaget äntligen på väg ut ur stålbadet?

Inledning

Getinge är en globalt ledande aktör inom medicinteknik som tillhandahåller utrustning för intensivvård, kirurgi och Life Science. Exempel på vanliga produkter som bolaget levererar till sjukhus är autoklaver, respiratorer och en mängd andra medicintekniska lösningar. Getinge bedöms ha en marknadsandel på runt 20 % totalt sett, även om andelen varierar beroende på specifikt affärsområde. Rullande tolv månader omsätter bolaget cirka 34 miljarder kronor och har i dagsläget ett börsvärde på omkring 52 miljarder kronor. Största ägare i Getinge är styrelseordförande Carl Bennet, som äger drygt 20 % av aktierna. Utöver honom domineras ägarlistan av diverse fonder och kapitalförvaltare.

Den 21 april släppte Getinge sin rapport för det första kvartalet 2026, som togs emot negativt av marknaden. Omsättningen kom in lägre än konsensus, primärt pressad av valutamotvind, men lönsamheten överträffade förväntningarna. Orderingången överraskade också positivt med en organisk ökning på 3,9 %.

Affärsmodell

Getinge verkar på en marknad med höga inträdesbarriärer där kundernas förtroende spelar en avgörande roll. Affärsmodellen bygger på en kombination av försäljning av stora kapitalvaror och en växande andel återkommande intäkter. Verksamheten är uppdelad i tre segment:

• Acute Care Therapies (53 % av intäkterna): Omfattar försäljning av utrustning för hjärt- och kärlkirurgi samt akutvård, exempelvis respiratorer. Detta är Getinges största segment.
• Surgical Workflows (34 % av intäkterna): Består av utrustning riktad mot operation och kirurgi, såsom operationsbord och lösningar för sterilisering av operationsmiljöer.
• Life Science (13 % av intäkterna): Riktar sig mot läkemedelsindustrin och forskning. Segmentet erbjuder verktyg och förbrukningsartiklar som används för att forska fram och tillverka läkemedel.

Andelen intäkter som klassas som återkommande har ökat under de senaste åren, både i absoluta tal och som andel av de totala intäkterna. Dessa intäkter utgörs främst av förbrukningsartiklar och serviceavtal. En högre andel återkommande intäkter premieras generellt av marknaden tack vare den stabilitet det medför. Trots denna positiva utveckling ser vi vissa risker. Försäljningen av större kapitalinvesteringar (maskiner) till Getinges kunder har faktiskt minskat i absoluta tal under en längre tid. Även om detta delvis kan förklaras av valutaeffekter, ser den underliggande utvecklingen dyster ut. Om denna nedåtgående trend fortsätter riskerar de återkommande intäkterna att förlora sin bas för fortsatt tillväxt, eftersom nyförsäljning av maskiner är en förutsättning för att den återkommande affären ska kunna växa.

Trots starka underliggande megatrender har Getinge haft det motigt sedan Covid-19-pandemin klingade av. Under krisåren upplevde bolaget en nästan omättlig efterfrågan på respiratorer, vilket blåste upp försäljningssiffrorna till svårmatchade nivåer och pressade upp aktiens värdering. Denna "pandemibaksmälla" har de senaste åren förvärrats av regulatoriska problem. Den amerikanska läkemedelsmyndigheten (FDA) har haft synpunkter på kvaliteten hos vissa förpackningar för hjärt-lungprodukter, vilket resulterade i både säljstopp och kostsamma åtgärdsprogram. Dessa engångskostnader har pressat marginalerna och lagt sig som en våt filt över aktiekursen. Bolaget verkar dock ha fått bukt med problemen, och vi bedömer risken för återkommande kvalitetsproblem som låg.

Tittar man närmare på bolagets geografiska marknader har utvecklingen i Americas och APAC varit svag en tid, både gällande omsättning och orderingång. Utöver negativa valutaeffekter förklarar bolaget detta med tillfälligt svåra jämförelsetal från föregående år i vissa delar av Nordamerika. Liknande utmaningar finns i Asien, där Kina har varit den största huvudvärken på grund av sämre efterfrågan kombinerat med tuffa jämförelsetal. Denna tröghet får stor inverkan på koncernen som helhet, eftersom Americas och APAC sammantaget utgör över 60 % av bolagets intäkter.

Finansiellt

Historiskt har Getinge levererat väl, med stabilt ökande intäkter och stigande marginaler. Under de senaste åren har bolaget dock haft svårt att upprepa denna framgång, dels på grund av en mättad marknad efter pandemin, dels på grund av de nämnda kvalitetsproblemen. Bolaget verkar på en mogen marknad där mycket av efterfrågan styrs av offentliga budgetar, vilket dämpar tillväxtutsikterna. Vi skissar på en tillväxt som når 4 % under 2027 och 2028, förutsatt en normaliserad valutasituation. Getinge är därmed inget klassiskt tillväxtcase. Både vi och marknaden anser snarare att uppsidan i aktien primärt finns att hämta i förbättrade marginaler.

Historiskt har Getinge levererat en EBITA-marginal på strax över 15 %, vilket är den nivå man ligger på i nuläget. Under sin senaste kapitalmarknadsdag kommunicerade bolaget ett mål om att nå en justerad EBITA-marginal i spannet 16–19 %. Detta ska uppnås genom prisökningar och interna effektiviseringar. Vi räknar konservativt med att EBITA-marginalen når 16 %. Trots att vi lägger oss i den absoluta botten av bolagets målspann ser aktien billig ut sett några år framåt.

Kopplat till de tidigare kvalitetsproblemen upplevde Getinge även pressade kassaflöden. I och med att dessa problem nu anses vara lösta har kassagenereringen delvis studsat tillbaka till historiska nivåer. Förutsatt att inga nya regulatoriska bakslag uppdagas, bör kassaflödet fortsätta att stärkas.

Peervärdering

Om man ställer Getinge i relation till andra medicinteknikbolag, och framför allt till de närmaste konkurrenterna Medtronic och Stryker, framstår värderingen som låg. Med tanke på bolagets knackiga utveckling de senaste åren är denna rabatt inte förvånande. Det innebär dock en uppsida i form av multipelexpansion ifall bolaget lyckas vända sin operativa trend. Men med bolagets nuvaran bagage av svaga utveckling är det rimligt men en rabatt mot jämförbara bolag.

Risker

Som tidigare nämnts är det glädjande att andelen återkommande intäkter ökar, men det faktum att detta delvis förklaras av en sviktande försäljning av kapitalvaror är oroväckande. Det riskerar att urholka den installerade basen som den återkommande försäljningen vilar på. Denna oro hade kunnat dämpas om orderingången visade styrka, men granskar man orderingångens utveckling rullande 12 månader har även den varit svag, ibland till och med negativ. Även om detta delvis kan förklaras av valutaeffekter, är vår bild att det just nu saknas en tillräckligt stark underliggande orderstock att driva framtida tillväxt ifrån. Att bolaget levererade en organisk tillväxt i orderingången på 3,9 % i Q1 är ett positivt första steg, men det räcker inte att luta sig mot. Vi vill se en ihållande stark trend i orderingången över flera kvartal innan vi med säkerhet vågar skissa på en högre tillväxttakt.

Slutsats

Sammanfattningsvis är vår bild att Getinge har börjat ta sig ur det stålbad av kvalitetsproblem och pressad lönsamhet som präglat bolaget den senaste tiden. Vi tror dock inte att faran är helt över – det krävs fortfarande mycket hårt arbete för att få fart på tillväxten och lyfta lönsamheten till historiska nivåer. Innan man ens kan hoppas på marginalexpansion måste bolaget säkra en robust orderingång, vilket är den fundamentala grund som marknaden så länge suktat efter. Vår syn är att denna grund ännu inte är helt på plats, men chansen finns att en positiv trend kan etableras de kommande kvartalen.

De senaste tio åren har Getinge i snitt värderats till drygt 14x EV/EBITA. Baserat på våra estimat och med en inbyggd säkerhetsmarginal anser vi att en multipel på 13x är rimlig. Detta skulle visserligen ge en uppsida på drygt 44 %, men på grund av den höga risken för fortsatt operativ stiltje landar vi ändå i ett neutralt råd för aktien.

Disclaimer: Skribenten äger inte aktier i bolaget.