Intressant läge i skönhetsjätten efter rapportfall

Efter rapportfall så kan det vara läge i en snabbväxande e-handlare inom skönhet.

Diskutera aktien och analysen i vår Facebook-grupp eller på vår Discord.

Intro

Lyko är ett svenskt bolag verksamt inom skönhetssegmentet, med fokus på försäljning av hårvård, hudvård, smink, parfym och tillhörande skönhetsprodukter. Företaget kombinerar en omfattande e-handelsplattform med ett nätverk av fysiska butiker och har därmed etablerat sig som en av de största aktörerna inom skönhet i Norden.

Strategin är att kombinera försäljning online och via egna fysiska butiker. Online har länge varit huvudfokus medan fysiska butiker är någonting man ökat upp satsningen kring på senare tid. Sortimentet består av tiotusentals produkter från både externa och egna varumärken.

Bolaget noterades 2017 och handlades länge avvaktande, men 2020 exploderade kursen i samband med pandemiboomen för e-handlare. Inflationsvågen, stigande räntor och den svagare konjunkturen 2022 som följaktligen knäckte konsumenten gjorde att kursraketen tappade rejält: från cirka 400 kr på toppen ner mot hundralappen.

I år har aktien gått starkt efter flera starka rapporter, men Q3-rapporten som kom förra veckan gav rejält kursfall. Frågan är om marknaden är lite väl hård?

Caset

Lyko som case kan i första hand beskrivas som en tillväxtaktie. Bolaget har sen börsintroduktionen växt försäljningen med i snitt 25% per år. Idag är omsättningen runt 5 gånger högre än vid börsintroduktionen.

Tillväxten har dock ett pris, och fokus har varit just på att investera i fortsatt tillväxt hellre än att vinstmaximera här och nu. EBIT-marginalen har därför varit svag, men det är högst medvetet. Att bolaget dessutom hållit så jämn och stabil lönsamhetsnivå, om än låg, tycker vi tyder på att man ändå har kontroll på lönsamheten. Det hade känts betydligt mer oroande om lönsamheten slog åt alla möjliga håll mellan kvartalen. På lång sikt har Lyko ett mål om 10% EBITDA-marginal. Det tror vi att de kan nå, men vi tror inte de behöver nå riktigt hela vägen ens på de förväntningar som ligger i kursen.

I Q4 2024 samt Q1 och Q2 2023 har lönsamheten pekat åt rätt håll, vilket vi tror är en stor del i varför aktien gått bra i år. Inför Q3-rapporten var aktien upp över 40% för 2025. Därför är det kanske inte så konstigt att marknaden blev besviken och sålde ner aktien rejält när Q3 kom in svagt på marginalsidan. Samtidigt har man bytt lager och att det uppstår flaskhalsar i en sådan flytt är inte så konstigt.

Bolaget själva bedömer att one off-kostnader kopplat till lagerflytten är 11,7 mkr. Om vi justerar för det (se graf nedan) så fortsätter marginalutvecklingen åt rätt håll med 75% högre EBIT i Q3 i år än Q3 i fjol. Bolaget har själva inte redovisat något justerat EBIT och vi upplever dem inte som några som gärna justerar eller lyfter fram "ursäkter". Vi gör därför tolkningen att det här är just tillfälligt och förväntar oss ett Q4 med en marginal i nivå med fjolåret. Julkalendersförsäljningen har enligt bolaget själva börjat urstarkt, och det nya, automatiserade, lagret borde hjälpa bolaget att skala ännu lite bättre in i Black Friday och julhandel.

Det finns flera saker vi i allmänhet gillar med caset vilket följer nedan.

Affärsmodell, varumärke och ställning på marknaden

Just kosmetik och skönhet lämpar sig väldigt bra för onlineförsäljning då du har lägre returgrad än till exempel kläder, samt mindre problem med utgångsdatum och kylning under transport än till exempel mat. Dessutom är det sällan skrymmande eller otympliga paket. Så om något tycker vi att Lyko valt en snudd på optimal nisch för e-handel.

Nackdelen är väl att det kan bli viss priskonkurrens när fler e-handlare säljer samma produkter, och att det är klart lättare att jämföra priser online än i butik. Samtidigt upplever vi att folk har mindre ork att jämföra, säg ett läppstift för 120 kr, och eventuellt spara 9 kronor på att välja en billigare e-handlare, än att prisjämföra t.ex en TV där besparingen kan vara tusenlappar. Så även om det nog är svårt att få till någon jättelönsamhet för Lyko, så tror vi inte man ska överskatta hur priskänslig och jämförelsesugen konsumenten är för den här typen av produkter heller.

En av framgångsfaktorerna för tillväxtresan har varit hur starka de varit på varumärkesbyggande. De var också väldigt tidiga med att investera tungt i det digitala: i allt från att ha en bra och modern sajt samt app, till att optimera marknadsföring och reklam i digitala kanaler och sociala medier. Nu har konkurrenter försökt ta upp kampen, framförallt Kicks med nya ägaren Matas, men Lykos försprång online är stort.

Lyko har också på senare tid börjat etablera fysiska butiker, där den mitt på Drottninggatan sticker ut mest. I de kontakter jag haft med bolaget har jag tolkat det som att en stor del av poängen med etableringen av fysiska butiker är marknadsföringsvärdet av att synas på platser med stor genomströmning av människor. Även om butikerna i sig kommer driva försäljning så förväntar de sig också att det kommer säljas mer även online av att folk exponeras för varumärket och påminns om Lyko.

Vi ser detta som en vettig strategi. Kan en butik som den på Drottninggatan gå breakeven blir det som att ha en gratis billboard på kanske Sveriges absolut bästa plats för just det. Vilket i sig har ett värde i mångmiljonklassen. Vi tror inte man ska se det som att Lyko försöker bli en fysisk handlare och röra sig bort från det digitala, utan snarare att man ser det som ett komplement där e-handeln fortsatt är huvudfokuset.

I övriga Norden ser det ut som samma strategi som i Sverige fungerar bra, medan det varit trögare i övriga Europa. Där har bolaget nu dragit ner lite på satsningen och det återstår att se om det blir ett omtag där senare eller hur man gör. Hittills får man ändå lov att säga att Europa varit misslyckat.

Ledning och insynsägande

Vi gillar bolag som är drivna av en entreprenör snarare än tjänstemän och här är Lyko ett lysande exempel. Grundare Rickard Lyko äger drygt halva bolaget själv och har, såvitt vi kan se, inte sålt en aktie sen introduktionen. Så här långt har han gjort mer rätt än fel och vi tycker att det är positivt att ha honom som VD och huvudägare i bolaget.

Om man ska klaga på någonting så tycker vi att styrelse och ledning bortsett huvudägarna har lite klent med aktier.

Har marknaden lite för låga förväntningar?

Vår bild är att marknaden kanske varit lite hård mot bolaget. Att aktien korrigerades ner till rimliga nivåer efter pandemiboomen var såklart oundvikligt och vettigt. Men faktum är att bolaget sista 2-3 åren handlats med ungefär 25-40% rabatt på ev/sales mot hur de handlades innan pandemihaussen.

Gissningsvis kan det bero på att marknaden inte gillade att man under inflations- och räntechock skuldsatte sig och investerade i toppmodernt, automatiserat lager, när skuld helt plötsligt blev väldigt dyrt. En allmän börstrend under samma period har också varit att bolag med svag, eller ingen, lönsamhet behandlats mer styvmoderligt sen pandemihaussen släppte.

Vår analys är dock att marknaden kanske varit lite väl hård här. Nu har räntorna i Sverige halverats från toppen, och skulle konsumenten piggna på sig kan det ha varit perfekt tajming att vara igång med ett bättre och modernare lager så man är redo att möta efterfrågan ifall konjunkturen tar fart.

Dessutom tror vi att marknaden är väl tveksam till deras förmåga att skapa lönsamhet. I Norden har bolaget stabilt haft en EBIT-marginal på 10-15% i flera år nu. Det skulle inte förvåna mig om marginalen i Sverige är ännu högre, då detta är den marknaden där bolaget kommit längst på. Det finns dock ingen särredovisning på Sverige, så det är mer spekulation från vår sida. De senaste rapporterna har man också börjat visa positivt EBIT för hela bolaget och frågan är om marknadens tvivel kring deras förmåga att skapa lönsamhet borde mildras en del.

Värdering och estimat

Factset-estimaten för 2026 visar på en förväntning om 13% försäljningstillväxt och 5% EBIT-marginal. Detta tycker vi är relativt rimliga antaganden och i så fall ser värderingen aptitlig ut redan på nästa års siffror. Om något känns det som tillväxtförväntningarna kanske till och med är en smula låga.

Bolaget blev direkt övervärderat under pandemin och ev/sales peakade på över 4x under pandemin. Nu är den multipeln under 1, närmare bestämt cirka 0,8 efter Q3-rapporten. Innan pandemin handlas bolaget snarare till ungefär 1,0-1,2 i ev/sales vilket är mer rimligt.

Jämfört med sektorkollegan Matas så handlas Lyko med en liten rabatt sett till ev/sales. Kanske på grund av att man inte kommit lika långt med lönsamheten än, men samtidigt så har man bättre organisk tillväxt än Matas.

Risker

En uppenbar risk är konkurrens. Matas är offensiva och köpte under 2023 Kicks. Dessutom är skönhet att område som nätapoteken gärna konkurrerar inom då det är bättre marginaler än på apoteksvaror. Så spelare som Apotea och Meds kan också ses som konkurrenter. Det är med andra ord en ganska tuff marknad och lär vara så ett bra tag till. Förr eller senare kan det nog bli en konsolideringsvåg, och frågan är hur redo man är att förvärva rena konkurrenter. Så här långt har man främst köpt rena produktvarumärken.

En annan risk är ränterisk och finansieringsrisk. Man har tagit en hel del skuld för att investera i nya lagret. Skulle vi i närtid få en ny räntehöjningscykel så skulle det bli jobbigt för Lyko, som dessutom har en pressad aktie, så man gör nog ogärna nyemission på dessa nivåer.

Vidare så är någonting som riskerar att slå hål på caset ifall marginalen även nästa kvartal kommer in under marknadens förväntningar. Det tror vi inte det finns något tålamod med och då lär det bli en reaktion som liknar den på Q3:an, d.v.s. tvåsiffriga procent ner.

Slutligen så är en risk för investerare i caset likviditetsrisk. Omsättningen i aktien är inte enorm, vilket gör att det kan bli svårt att komma ur med en större position under speciella händelser såsom allmänna börskrascher.

Sammanfattning

Sammanfattningsvis tycker vi att det finns flera intressanta parametrar i caset. Skulle värderingen, som är lägre än man hade innan pandemihaussen, ligga helt still, så har vi 10-20% tillväxt per år framöver att se fram emot vilket då ska driva kursen med motsvarande procenttal ifall värderingen inte ska sjunka. Dessutom tycker vi att det finns utrymme för en lite högre värdering vilket vi tror bolaget kommer få om de fortsätter visa lönsamhetsförbättringar.

Makromässigt känns det mer troligt att konsumenten piggnar på sig kommande år än tvärtom, med tanke på att vi precis tagit oss förbi inflationschock och räntehöjningar som pressade hushållen rejält. Skulle de inte få fart på lönsamheten så borde den redan relativt låga värderingen agera någon slags kudde och därför känns risk / reward intressant härifrån.

Skulle marginalmissen nu i Q3 vara av den tillfälliga karaktär som bolaget och vi tror, så kan kursfallet som varit nu efter rapporten visa sig vara ett bra ingångsläge.

Disclaimer: Skribenten äger aktier i bolaget.

Diskutera aktien och analysen i vår Facebook-grupp eller på vår Discord.