Detta är en krönika av Fabian Franzen, privatinvesterare och en av rösterna bakom podcasten Market Makers.
I You Can Be a Stock Market Genius skriver Joel Greenblatt att avknoppningar (spin-offs) kan vara ett mycket lönsamt investeringsområde eftersom det ofta innebär att felprissättningar uppstår hos de inblandade bolagen. Anledningen till detta är att efter uppstyckningen så tenderar antingen moderbolaget eller det avknoppade bolaget att säljas av institutionella investerare t.ex. pga det avknoppade bolaget inte passar deras investeringsmandat eller sektorfokus eller för att moderbolaget inte längre anses vara lika attraktivt längre. Detta kan göra att moderbolaget, det avknoppade bolaget, eller t.om. båda bolagens aktiekurser kortsiktigt trycks ned och skapar intressanta möjliheter för den aktiva investeraren.
Samtidigt tenderar avknoppningar att frigöra dolda värden. Moderbolaget knoppar ofta av divisioner som varit undervärderade eller svårförstådda i den större koncernen. När bolaget sedan blir självständigt kan det fokusera på egen strategi, förbättra effektiviteten och attrahera investerare som ser det verkliga värdet i bolaget. Även moderbolaget kan bli mer attraktivt för investerare eftersom det nu kan fokusera på sin kärnverksamhet och förbättra lönsamheten genom att bli mer specialiserat.
Greenblatt visar att avknoppade bolag (så länge det faktiskt är ett någorlunda kvalitativt bolag) tenderar att överavkasta marknaden de första 1-3 åren efter seperation. Tillskillnad från t.ex. börsnoteringar så får inte avknoppningar samma uppmärksamhet av investmentbanker, analytiker och media. Målet med en börsnotering är alltid att sälja till högsta möjliga värdering till villiga investerare. Avknoppningar däremot har ingen inbyggd efterfrågan eftersom aktierna bara delas ut till befintliga aktieägare i moderbolaget och prissätts av marknaden – inte av en förbestämd introduktionskurs. Detta innebär att medan bolag som börsnoteras ofta är högt värderade för att säljas till maximalt pris så har avknoppningar låg värdering eftersom de varit gömda i en större koncern och aldrig fått en rättvis värdering.
Ticket to Sell
Brädspelsbolaget Asmodee har nyligen knoppats av från spelkonglomeratet Embracer. Varumärkesportföljen innehåller bl.a. de extremt populära brädspelen Catan och Ticket to Ride. Bolaget distribuerar även Trading Card Games (TCG) som Pokémon Trading Card Game och Wizards of the Coast. Bolaget kan knappast klassas som ett tillväxtbolag men har stabila kassaflöden i en bransch som blivit allt mer populär de senaste årtiondet.
För räkenskapsåret förväntar sig Asmodee en låg ensiffrig tillväxt och marginaler likt föregående år (man ska dock påpeka här att t.ex. EBIT-marginalen för Q1-Q3 låg på 16% vilket är ca 2%-enheter över det man tidigare guidat för på helåret så detta kan komma att vara för konservativt). Detta skulle vid dagens kurs (110SEK) innebära en EV/EBIT multipel på 14.
Jämför man med branschsnittet som ligger på 8-12 så kan detta knappast anses billigt (även om det såklart kan finnas anledningar varför Asmodee ska värderas högre än snittet!). Personligen hade jag nog inte blivit intresserad förrän ca 75SEK och EV/EBIT ~10. Men sedan Asmodee började handlas som fristående bolag den 7e Februari har aktien pendlat från 100SEK, till 120SEK, tillbaka till 100SEK och nu på 110SEK. En volatil första vecka helt klart. Kanske vi kan nå mer attraktiva nivåer de kommande veckorna?
Embrace(r) the Change
Men moderbolaget då? Embracer är den gamla twitterfavoriten från Covidtiderna som köpte upp spelstudios på rullande band. Aktien gick som tåget till det en dag tog stopp och aktien föll handlöst. Lösningen? Att börja sälja av sina innehav i ett försök att rädda bolaget.
Medan fokus helt klart legat på Asmodee senaste veckorna kan man inte glömma bort att kika på Embracer. Bolaget har genom sin miljardförsäljning av Easybrain och överföring av skulder till Asmodee städat upp rejält i balansräkningen. Bolaget förväntar sig högre EBIT kommande kvartal drivet av deras megahit Kingdom Come: Deliverance 2 och Killing Floor 3. Det som talar lite emot Embracer här är stigande kostnader för mobilsegmentet och en tunn release pipeline kommande kvartalen.
Men på nuvarande nivåer kring 130SEK så handlas Embracer runt EV/EBIT 8 vilket ändå känns väldigt aptitligt. Fortsätter Embracer ticka på här med blandad försäljning av nya hits och från katalogen med äldre titlar samtidigt som sentimentet för spelbolag börjar vända kan detta nog bli en trevlig möjlighet. Man får heller inte glömma att Embracer har en till kommande spin-offs på horisonten: ”Coffee Stain & Friends” som utvecklar indiespel. Det som blir kvar kommer heta ”Middle-earth & Friends” som står för AAA-spel och äger bl.a. varumärken som Sagan om Ringen och Tomb Raider vilket bäddar för många möjligheter.
Disclaimer: Skribenten äger Embracer.
Vill du diskutera analysen med likasinnade? Gå då med i InvesteraMeras Facebook-grupp.
